НДС: Pari Passu: с приветом из Нью-Йорка

Беспечным наблюдателям до такой степени осточертела Греция с тоской ее бесконечного погружения в трясину долгов, из которых нет ни малейшего шанса выбраться, что впору повеситься. Или найти тему посвежее и поживее.

Минувшим летом какое-то разнообразие в нудный сюжет попыталась внести Испания со своим жутким уровнем безработицы и эквилибристикой на краю пропасти (вот-вот начнется паническое изъятие вкладов из испанских банков, вот-вот случится дефолт по суверенному долгу, вот-вот правительство запросит внешние инвестиции у ЕЦБ!).

Евросоюз заблаговременно подготовился к худшему, изыскал резервы и обещался пойти на встречу любым пожеланиям Испании, однако последняя неожиданно соскочила с крючка, испортив суспенс заявлением, что все у нее, мол, в поряде и никаких новых кредитов не требуется.

На безрыбье всеобщие взоры снова обратились к обрыдлому, так что октябрь с ноябрем прошел под знаком 101 серии греческого фарса, неотличимой от всех предыдущих. Как вдруг – бог смилостивился и послал настоящее чудо! Такую историю, что прямо пальчики оближешь – грядущий технический дефолт Аргентины!

Лавры оживляжа принадлежат Владимиру Вернингу из JP Morgan, который придал огласке свою презентацию, озаглавленную "Аргентина: потенциальный прецедент технического дефолта для развивающихся рынков".

Если у вас нет финансового образования, лучше за чтения оригинала не браться: без реального MBA (реального, а не корочки :) разобрать хитрость ситуации не получится. Проблема тут не столько в самой фактуре, сколько в любви биржевых деривативщиков щеголять терминологией и аббревиатурами: мол, без батистовых портянок, вам не прорваться. Как бы там ни было, если коллеги не возражают против посредничества, постараюсь объяснить всё на пальцах, потому как аргентинское танго и в самом деле обещает заплестись в такой узел, что никому мало не покажется.

Не покажется, не потому что кому-то есть дело до Аргентины в частности и Латинской Америки – в целом, а потому что создается страшный прецедент для всего остального мира (включая Грецию – почему, скоро сами поймете) – о чем Владимир Вернинг честно и предупредил уже в заглавии своего доклада.

Итак, о чем идет речь? В 2001 году экономика Аргентины скукожилась до самого низкого с 1930 года уровня и схлопнулась в дефолте – точно таком же, какой сегодня все с нетерпением ждут от Греции. Поскольку у Аргентины не было такой чудесной "крыши" как Евросоюз у Греции и никто ее кредиты не продлевал, а новых денег не давал, пришлось честно развести руками и сказать всему миру: "Мы вам платить больше по своим долгам не будем, потому как нечем".

В следующие 4 года ВВП Аргентины ухнул еще на 20 процентов, безработица достигла 25 %, а обменный курс песо обесценился на 70 % относительно стабильных валют.

Поскольку, повторюсь, Аргентине никто из внешнего мира новыми кредитами помогать не хотел до полного прояснения ситуации, страна провела реструктуризацию суверенного долга собственными силами. Главный инструмент такой реструктуризации – ультиматум держателям облигаций: либо соглашайтесь на наши условия – списание части долга и снижение процентной ставки, либо гуляйте на все четыре стороны.

Коллеги помнят, что точно такой же кидок совершила и Греция по требованию Евросоюза ("Навальному в копилку"). ЕС потребовал от греческого правительства вынудить местных греческих держателей пойти на списание 70 % долга и только на этом условии ЕЦБ реструктурирует оставшиеся 30 % в новые бонды с меньшей доходностью и более длительным сроком погашения.

Коллеги также помнят фантастический гешефт, который провернули греки: 97 % внутренних держателей согласились на реструктуризацию, а 3 % – пошли в отказ (для них есть даже специальный термин – holdout creditors или holdouts). Прошло пару месяцев, Греция получила в мае 2012 года очередной транш от ЕЦБ (436 миллионов евро) и сразу же расплатилась с 3 % holdouts, теми самыми "дурачками" над которыми покатывались еще вчера со смеху 97 % "недурачков", согласившихся на реструктуризацию.

То есть греческие "дурачки" (holdouts) получили 100 евроцентов за каждые 100 евроцентов долга, а "недурачки" – только 30 центов за каждые 100.

До такой изысканной аферы Аргентина никогда бы не додумалась. Поэтому своих "дурачков"-holdouts держала все эти годы (с 2002 по 2012) в ежовых рукавицах (правильнее, наверное, говорить "в рукавицах Хуана Перона" :). То есть все, кто не согласился на реструктуризацию суверенного долга, пошли лесом, остальным же вручили новые транши с меньшим принципалом (основной суммой задолженности) и меньшим купонным процентом.

Так вот: вся эта лафа продолжалась для Аргентины аж до осени 2012 года, пока – сюрприз-сюрприз! – не случилась страшная бяка для правительства Кристины Фернандес де Кирхнер, аргентинской госпожи Президентши.



Аргентинтские holdouts оказались на редкость упорными ребятами и таки довели судебные свои иски до победного конца – в ноябре месяце федеральный судья Томас Гриеса из нью-йоркского южного дистрикта вынес постановление: отказ Аргентины выплачивать компенсацию инвесторам-отказникам (holdouts) нарушает прецедентный принцип pari passu (лат. "на равной основе", "на общем основании", "без предвзятости", а поэтому:

– Аргентина обязуется в безоговорочном порядке до 15 декабря 2012 года разместить на специальном эскроу-счете (условно-депозитном) в Bank of New-York 1 миллиард 300 миллионов долларов (!!!);
– После депонирования денег, предназначенных для компенсации инвесторов-отказников, Аргентина может дожидаться решения апелляционного суда.



Первое, что приходит в голову: какого черта в истории с дефолтом суверенного долга Аргентины делает судья из Нью-Йорка?! Это самое увлекательное: дело в том, что вся эмиссия суверенного долга Аргентины, которая потом ушла в дефолт, была сознательно и целенаправленно выведена из местной – аргентинской – юрисдикции и оформлена именно через NY Law, юрисдикцию американского штата Нью-Йорк!

Почему так случилось – сейчас нет времени изучать (скорее всего андеррайтинг проводили нью-йоркские банкиры), но факт остается фактом: судьба всех споров по аргентинскому суверенному долгу, ушедшему в дефолт в 2001 году, целиком и полностью находится в руках суда США!

Смотрим теперь, что может произойти. Во-первых, шансы на то, что Аргентина согласится на требование судьи Томаса Гриеса все аналитики расценивают очень низко. Не потому, что у Аргентины нет свободных 1,3 миллиардов долларов (есть конечно!), а потому что правительство последние две недели развернула по всей стране активную компанию всенародного возмущения вмешательства во внутренние дела со стороны Соединенных Штатов! Для Аргентины отказ от депозита на эскроу-счете в Bank of New York – это вопрос чести. Особенно – для госпожи Кирхнер, которую сегодня критикуют все кому не лень за просчеты в экономической политике.

С другой стороны шансов добиться пересмотра дела в апелляционном суде у Аргентины нет практически никаких, поскольку, судя по ряду утечек, судьи в апелляционном суде полностью на стороне Томаса Гриеса и его вердикта в пользу инвесторов-отказников.

Что случится, если Аргентина не положит денег на эскроу-счет? В полночь с 15 на 16 декабря суверенный долг по всем реструктурированным траншам 2005 и 2010 года (составляющий 92 % всех долгов 2001 года) попадет в состояние "технического дефолта". Это означает, что тут же включатся механизмы исполнения обязательств по всем CDS – кредитно-дефолтным свопам, выписанным на аргентинский суверенный долг! А этих свопов выписано по самым скромным оценкам раз в 10 (а то и в 100) больше, чем первоначальные обязательства!

То есть произойдет включение цепной реакции, подобной той, что чудом удалось избежать в 2008 году после банкротства Lehman Brothers. Для Аргентины это будет означать только одно – еще один суверенный дефолт масштаба 2001 года!

Самое ужасное, что дефолт этот будет именно техническим, потому что состояние аргентинской экономики сегодня в общем и целом вполне стабильное.

Вся мировая спекулятивная шайка-лейка пребывает в полной боевой готовности, предвкушая великие барыши. Уже сегодня уличный обменный курс аргентинского песо на 42,3 % ниже официального и продолжает падать. Котировки 5-летних кредитно-дефолтных свопов на суверенный долг Аргентины предались экстатическому оживляжу еще в октябре месяце:



На мой взгляд правительство Аргентины разыгрывает сегодня совершенно неверную карту: заметив, что реальную опасность исходит не из непосредственно суверенных долговых обязательств, а из кредитно-дефолтных свопов, власть придержавшие заявили, что вся история с американским судом была задумана инвесторами-отказниками исключительно ради обогащения на деривативном рынке! Мол, плевать они хотели на национальные облигации и их интересуют лишь CDS, которыми заблаговременно запаслись в предвкушении "технического дефолта".

Конспирологическая карта ошибочна, потому что часовой механизм бомбы уже запущен, маховик приведен в действие и обратный отсчет пошел (больше никаких метафор в голову не лезет :): 15 декабря произойдет взрыв, способный разрушить все экономические достижения страны последних 10 лет.

Мне кажется, никакие амбиции не стоят свеч: нужно признать поражение, срочно депонировать нужную сумму на эскроу-счет и в следующий раз лучше думать, под чью юрисдикцию размещать суверенные долговые обязательства.

И все-таки: зачем Аргентина эмитировала свои долги под нью-йоркской фемидой? Попробую обязательно докопаться :)